昆明制药：三七跌价开始 望显著增厚明年业绩

三七价格开始下跌，望显著增厚明年业绩。三七价格近几年一直保持上涨，直接刺激三七的种植面积攀升，其中三七主要种植地文山政府已经多次发文警示价格风险，数据表明2013年采挖7万亩，产新量超过10000吨，已经超过1年的市场需求量，2014估计采挖面积超过14万亩，产新量将超过20000吨，供过于求的局面将无法逆转。今年三七预计在中秋节后大量上新，价格已经开始持续下滑，公司2012年剪口三七的采购量为245吨，采购均价为874元/kg，三七价格每下跌100元对净利润的贡献为增厚EPS0.06元左右，利润增速上升近10个百分点。

天眩清有望复制血塞通冻干的高成长路线。公司天麻素系列主导产品天眩清为国内众多天麻素注射液批号中唯一获得优质优价产品荣誉，享受单独定价优势，中标价格是同类竞品的两倍以上，作为脑外伤性综合（行情专区）征、眩晕症类用药，该产品受益于国内精神类用药市场的快速成长。随着公司近年来加大对天眩清的学术支持力度，未来三年该产品有望保持40%的复合增长。

昆明中药厂坐拥众多独家品种，潜力较大。目前公司拥有感冒疏风丸、金花消痤丸、清肺化痰丸、参苓健脾胃颗粒等10个国家中药二级保护品种，但形成规模生产和销售的只有舒肝颗粒、清肺化痰丸、板蓝清热颗粒、感冒疏风颗粒等产品，开发力度明显不够。未来公司以昆明中药厂为载体，逐步实施“昆中药”的新品牌实施，销售改善下将有望激发出中药厂的巨大潜力。

财务与估值

我们认为随着基药配套政策的推行，未来血塞通冻干在二三级医院的发展空间仍然广阔，与此同时血塞通软胶囊、天眩清和中成药业务已经逐步接过成长的接力棒，此外成本端的下降有望为业绩增长带来超预期因素，综上公司仍是中药板块优质成长股标的。我们预计公司2013-2015年每股收益为0.73、0.97和1.25元，鉴于成长性更好，参考可比公司估值给予一定溢价（25%），对应目标价30.10元，维持公司买入评级。

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